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La bolsa de Estados Unidos está igual de cara que la europea sin las grandes tecnológicas

Jose Luis de Haro (Nueva York) / Víctor Blanco Moro - 6:29 - 23/10/2017
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  • Muchos analistas recomienden sobreponderar Europa frente a Wall Street

  • El MSCI USA cotiza un 17% más caro que su homólogo europeo por PER

  • Este ratio se iguala si se eliminan las tecnológicas de mayor crecimiento.

Foto: Reuters

Los últimos 9 años han estado marcados por un mercado alcista. Un periodo largo, que ha propiciado que se alcen algunas voces, que avisan de los riesgos de invertir en un mercado que podría estar agotando su gasolina. El último hito a destacar en este sentido ha sido la superación de los 23,000 puntos del índice Dow Jones el pasado miércoles, algo que nunca antes había ocurrido en la historia.

Desde los mínimos que se vieron en 2009 por la crisis financiera, el Dow Jones estadounidense sube un 253.7%, mientras que, en el mismo periodo, el EuroStoxx 50 ha repuntado en torno a un 100%. La fotografía es muy similar si se compara el rendimiento del MSCI USA y el del MSCI Europe: el primero suma un 277% desde los mínimos de 2009, mientras el europeo suma un 140%. Las fuertes subidas de la bolsa estadounidense han propiciado que muchos analistas recomienden sobreponderar Europa frente a las bolsas de Wall Street, ya que consideran que las valoraciones han ido demasiado lejos al otro lado del Atlántico. Sin embargo, si se mira con mimo la fotografía, la bolsa estadounidense podría no estar tan cara.

Desde BlackRock Investment Institute han elaborado un informe en el que tratan de arrojar luz sobre las valoraciones de la bolsa estadounidense y las de la europea, llegando a una conclusión interesante: "La composición del mercado es muy importante. La diferencia en las valoraciones de Estados Unidos frente a Europa se desvanece, una vez se eliminan varias empresas tecnológicas de alto crecimiento", explican. En concreto, se refieren a las FAANG -Facebook, Apple, Amazon, Netflix y Alphabet-, un grupo de compañías que se agrupan por ser los representantes de la 'nueva economía' y que están estrechamente relacionadas con Internet.

"A priori, los valores estadounidenses parecen mucho más caros que sus homólogos europeos. Según datos de Thomson Reuters, el mercado de Estados Unidos cotizaba el pasado mes de agosto un 17% más caro que Europa, según la ratio PER -multiplicador de beneficios- que mantienen estos valores tomando los beneficios previstos de los siguientes doce meses", explica la firma. "Sin embargo", continúan, "esta distancia desaparece si se excluyen esos cinco valores del índice MSCI USA, y se muestra que las valoraciones han sido parejas entre estos dos índices desde 2005". De hecho, las 5 compañías más grandes de cada mercado cotizan a un PER similar, en torno a las 20 veces.

Otro aspecto importante para BlackRock, a la hora de valorar si la bolsa está cara o barata, es el diferencial que mantiene la renta variable en este momento, si se compara con el activo libre de riesgo -la renta fija-. "Las valoraciones actuales parecen caras si se comparan con su propio pasado, pero muy baratas en relación con los bonos". Así, destacan cómo la bolsa estadounidense está ahora más barata frente a los bonos que el 72% del tiempo, tomando como punto de inicio el año 2000.

Alejandro Estebaranz, asesor del fondo True Value, destaca cómo sigue "siendo optimista con la renta variable a largo plazo. Mientras los tipos de interés sigan en un nivel por debajo del 4%, los mercados siguen baratos según el Equity Risk Premium; pensamos que esta métrica es la más válida a lo largo de los años para medir el nivel de sobrevaloración, y mientras en el mercado actual indica un nivel razonable de 25 veces para el S&P 500, actualmente cotiza a 18 veces del 2018. Si además se produce la reforma fiscal, se reduce hasta las 16 veces".

¿Cuando se frenarán las subidas?

"La historia no suele repetirse pero lo que sí hace es rimar", asegura Mike Wilson, estratega jefe de mercados en Morgan Stanley. Evocando las palabras inmortales de Mark Twain, este experto sigue encontrando paralelismos entre el ciclo alcista que experimenta la renta variable americana y el mercado alcista experimentado en la década de los 80. "Esta tendencia puede seguir empujando las subidas hasta mediados o finales de la próxima década", indica, eso sí, advirtiendo que la volatilidad volverá a hacer acto de presencia. Sus proyecciones para los próximos 12 meses contemplan una rentabilidad del 9% para el S&P 500.

Con más o menos vaivenes en el horizonte, es cierto que la coyuntura económica a este lado del Atlántico sigue siendo más que sólida. Si en la primera mitad del año el PIB avanzó alrededor de un 2%, a día de hoy el indicador GDPNow de la Reserva Federal de Atlanta estima que en el tercer trimestre el avance habría sido de un 2.7%, huracanes Harvey e Irma incluidos. Paralelamente, el país registra una de las tasas de paro más bajas desde la década de los 50, con el pleno empleo haciendo acto de presencia pese al descalabro de la cifra del pasado septiembre.

Con Halloween, Acción de Gracias y las navidades a la vuelta de la esquina, el consumidor de Estados Unidos está preparado para sacar músculo más que nunca. Desde la Federación Nacional de Minoristas se espera que el gasto en la noche de los muertos vivientes alcance un máximo este año de 9,100 millones de dólares. Por su parte, de cara a la recta final del año, las ventas crecerán entre un 3.6% y un 4%, hasta los 682,000 millones de dólares. Esto ofrecerá un balón de oxígeno a las minoristas. Tampoco hay que pasar por alto el plan de reforma fiscal republicano, con el objetivo de mejorar la competitividad.

"Esto podría ser un catalizador para un impulso adicional para la renta variable, pero vemos que las probabilidades de una aprobación a corto plazo son bajas", avisa Richard Turnill, estratega jefe de inversión en el BlackRock Investment Institute. Sin embargo, la implantación de estas rebajas para el impuesto de sociedades y los incentivos de repatriación pueden ser aprobados a comienzos de 2018, lo que "proporcionará un apoyo adicional a los beneficios", aclara, mientras incide en que su equipo busca "valor, momento de ahí que nos fijemos en el sector financiero, la tecnología y aquellas compañías que puedan incrementar dividendos".

Esta misma semana, desde Goldman Sachs, David Kostin, estratega jefe para Estados Unidos y su equipo tanteaban el efecto que aprobar la reforma tributaria tendría en el S&P 500 de materializarse antes de acabar el año. Un hecho que de producirse llevaría al indicador hasta los 2,650 puntos en lugar del precio objetivo de los 2,400 puntos que mantiene a día de hoy el banco. Aún así, la radiografía que esbozan desde Goldman es bastante halagüeña, con un avance del PIB del 2,5 por ciento, una inflación del 1,9 por ciento, un incremento del 7 por ciento para el beneficio por acción del S&P y hasta 5 subidas de tipos de 25 puntos básicos, por encima de las 2 que descuenta en estos momentos el mercado.

Precisamente, la inflación, o mejor dicho, la falta de un incremento sostenido en los precios durante los últimos meses, se ha convertido en la gran incógnita para los miembros del banco central estadounidense. Aún así, el pasado domingo, la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, señaló que tanto ella como buena parte de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) asumen que el ascenso sostenido de la inflación acabará por ocurrir el próximo año.

De ahí que Goldman no sólo asuma un endurecimiento de la política monetaria sino que recomiende valores donde los costes laborales sean bajos, "ya que a medida que la inflación salarial se acelera, los márgenes de beneficio de buena parte de las empresas se verán afectadas", avisa Kostin. Este estratega aconseja mirar a las compañías con un impuesto de sociedades efectivo más alto que, obviamente, se verán beneficiadas si se aprueban los cambios en el código tributario actual. Al mismo tiempo, las entidades con un mayor potencial en el crecimiento de sus ventas, véase principalmente la tecnología y en especial los FAAMG (Goldman no incluye a Neftlix, y sí a Microsoft), pueden ver como sus ventas son hasta cuatro veces mayores y sus márgenes se duplican con respecto a la media del S&P 500.

Los riesgos que asoman

Pero ojo, también se advierten traspiés en el horizonte. Michael Hartnett, el estratega jefe de Bank of America, hablaba de posibles eventos que pueden generar ventas "entre Acción de Gracias y el Día de San Valentín". Entre ellos, el momento en que las previsiones de ventas de los FAANG comience a desacelerarse, desde el 28% de media entre 2012 y 2016 hasta el 24% previsto entre este año y el que viene. También se habla de que una vez que se apruebe la reforma tributaria "los inversores ya no podrán descontar más estímulos" sino sólo un "endurecimiento monetario".

Perspectivas a las que se deben añadir riesgos geopolíticos, con Corea del Norte a la cabeza pero también un aumento de las tensiones entre Pekín y Washington. Otro momento de fricción entre los inversores puede producirse tan pronto como en las próximas semanas, cuando el presidente de Estados Unidos anuncie su elegido para capitanear la Fed. El mercado ha alcanzado un nivel de sintonía importante con Yellen y su marcha a partir de febrero del año que viene puede generar tensiones, especialmente en un momento en que la inflación debería hacer acto de presencia.

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